Александр Назаров, Дмитрий Маслов, аналитики ИФК «Метрополь»

Рекомендация Покупать
Справедливая стоимость, долл. США за акцию 7,30
Текущая цена, долл. США за акцию 5,97

Газпром должен опубликовать свою финансовую отчетность за 3К 2009 г. по МСФО 28 января. Мы ожидаем снижения выручки на 3% по сравнению со 2К по причине падения цен на газ в странах ЕС, а также сезонного сокращения потребления газа. Мы полагаем, что снижение выручки продолжится и в 3К 2009 г., прогнозируя снижение совокупной выручки компании на 3% по сравнению со 2К. Основной причиной данного падения, на наш взгляд, является снижение экспортных цен на газ в странах ЕС, которое в 3К 2009 г. составило 21% по сравнению со 2К. В результате этого экспортная цена на газ будет близка к 230 долл. США за тыс. м3 – самой низкой отметке за 2009 г. Мы также ожидаем 15%-ного снижения объемов потребления газа на внутреннем рынке до 42 млрд. м3. Следует отметить, что третий квартал, как правило, является самым слабым ввиду сезонного фактора. В результате, мы прогнозируем снижение выручки от реализации газа на 10% по сравнению со 2К до 469 млрд. руб.

Выручке от реализации нефти и нефтепродуктов должно оказать поддержку приобретение Sibir Energy, показатели которого были полностью консолидированы в 3К 2009 г. Мы ожидаем роста выручки от реализации нефтепродуктов на 11% по сравнению со 2К, тогда как выручка от реализации жидких углеводородов вырастет, по нашим оценкам, на 13% за аналогичный период. Это должно частично компенсировать сокращение выручки от реализации газа. Мы также прогнозируем снижение выручки от реализации тепловой и электроэнергии на 4% по сравнению со 2К, что обусловлено сезонными факторами. Совокупная выручка Газпрома, по нашим оценкам, снизится на 3% до 685 млрд. руб.

Следует обратить особое внимание на динамику расходов. Мы полагаем, что рентабельность EBITDA останется на уровне ниже 30%. Способность Газпрома контролировать свои операционные расходы по-прежнему в центре нашего внимания. Мы ожидаем дальнейшего снижения (после 44% во 2К по сравнению с 1К) основной статьи операционных расходов Газпрома – расходов на закупку нефти и газа – на 9% по сравнению со 2К. Мы также ожидаем увеличения налогов помимо налога на прибыль на 12% за аналогичный период вследствие повышения НДПИ и экспортных пошлин на нефть. В результате, мы полагаем, что операционные расходы компании не изменятся относительно уровня 2К 2009 г. Вкупе со снижением выручки это приведет к сокращению рентабельности EBITDA до 26% относительно среднего показателя для Газпрома в 40%, наблюдавшегося в период 2006-2008 гг. По нашим оценкам, EBITDA компании снизится на 11% по сравнению со 2К до 180 млрд. руб.

3К 2009 г. станет последним слабым отчетным периодом для Газпрома – восстановление объемов добычи и экспорта газа в 4К 2009 г. должно обусловить стремительный рост выручки и рентабельности концерна. Мы ожидаем, что в 4К 2009 г. падающий тренд прекратится. Стоит напомнить, что Газпром начал восстанавливать добычу газа в июле 2009 г., и с тех пор ее объем вырос со всего 1 млрд. м3 в день до более 1,5 млрд. м3 в день (по состоянию на середину октября 2009г.). Более того, экспорт газа в ноябре и декабре 2009 г. значительно превышал уровни аналогичного периода предыдущего года, что указывает на стремительный рост – по меньшей мере, на 17% в месяц. Мы полагаем, что экспортные цены на газ достигли дна в 3К 2009 г., за которым должен последовать незначительный рост в 4К.

Согласно предварительным данным по добыче газа за январь, Газпром взял хороший старт в новом 2010 году. Тем не менее, не следует забывать о влиянии эффекта низкой базы на показатели за 2010 г. По состоянию на 6 декабря 2009 г. дневной объем добычи Газпрома превысил 1,6 млрд. м3. Согласно предварительным данным ЦДУ ТЭК, объем добычи в январе 2010 г. остается выше 1,62 млрд. м3 в день. К тому же, на прошлой неделе объем добычи достиг пиковых 1,65 млрд. м3 в день. Аномально холодная зима в России и странах ЕС должна помочь Газпрому добыть и экспортировать рекордный объем газа в начале года. Более того, как мы и прогнозировали, никаких перебоев с транзитом газа в 2010 г. не возникло, поэтому эффект низкой базы начнет оказывать влияние на показатели уже в 1К 2010 г.