"Исходя из недавнего роста цены акций, мы понижаем рекомендацию по акциям Роснефти с "Держать" до "Продавать". Разрыв в оценке Роснефти и ЛУКОЙЛа в сентябре текущего года увеличился, что, на наш взгляд, никак не оправдано фундаментальными показателями, говорится в комментарии аналитиков ИФК "Метрополь", поступившем в ИА "РосФинКом" сегодня, 21 сентября.

18 сентября торги по акциям Роснефти закончились на цене 7,56 долл. США, что на 26% выше справедливой стоимости, установленной нами на уровне 5,99 долл. США за акцию. По состоянию на 1 сентября, когда был опубликован наш обзор нефтедобывающего сектора, EV Роснефти превышал аналогичный показатель ЛУКОЙЛа на 68%, и с тех пор разрыв увеличился еще на 11 п.п. до 79%. Это обусловлено, на наш взгляд, чрезмерным оптимизмом участников рынка касательно долгосрочной правительственной поддержки и возможности увеличения объемов добычи, который мы не разделяем.

Мы полагаем, что нулевая экспортная пошлина на нефть с восточносибирских месторождений Роснефти, скорее всего, будет отменена после 2011 г., тогда как другие компании могут получить аналогичные льготы в 2009-2010 гг.

В августе 2009 г. Роснефть успешно ввела в строй Ванкорское месторождение, и к 2013 г. планирует добывать 500 000 барр./сут., что эквивалентно почти 25% от текущего объема добычи. Правительство РФ обнулило экспортную пошлину на нефть с Ванскорского и других месторождений компании, расположенных в Восточной Сибири. По нашим оценкам, сэкономленные в результате этого средства могут составить 15% от прогнозируемой на 2010 г. EBITDA компании.

Однако мы полагаем, что данные льготы вряд ли будут продлены после 2011 г. Во-первых, генерируемые Роснефтью свободные денежные потоки должны полностью покрыть капвложения в Ванкорское месторождение к концу 2011 г., главным образом, благодаря отмене пошлины. В связи с этим дальнейшие затраты на добычу на данном месторождении станут меньше или такими же, как и у других российских компаний, добывающих нефть на месторождениях на поздних этапах разработки. Это, таким образом, лишает логики необходимость сохранения нулевой экспортной пошлины. Во-вторых, мы полагаем, что в связи с сокращением совокупного объема нефти, добываемой в России, Правительство РФ может быть вынуждено пересмотреть все значимые налоговые льготы и, возможно, начиная максимум с 2012 г., внедрить новую систему налогообложения, более выгодную крупным компаниям (см. рис. 2, 3). Мы также считаем, что лоббирование аналогичных налоговых льгот в 2009-2010 гг. таким компаниями, как ЛУКОЙЛ и Газпром нефть, может привести к некоторым успехам, включая возможное применение нулевой экспортной пошлины в отношении каспийских месторождений.

По нашему мнению, существует риск сокращения объемов добычи на западносибирских месторождениях Роснефти в 2010-2012 гг., что может нивелировать выручку от Ванкорского месторождения. Без учета Ванкорского месторождения, единственным крупным месторождением Роснефти с увеличивающимся объемом добычи является Приобское месторождение, на долю которого в настоящее время приходится треть добычи нефти компании. Тем не менее, мы считаем вероятным, что пик добычи на Приобском месторождении будет достигнут в 2009 г. С другой стороны, в 1 полугодии 2009 г. добыча нефти компании Роснефть, за исключением Юганскнефтегаза (36% от совокупного объема добычи), сократилась более чем на 5%. Исходя из показателей за 2 квартал 2009 г., мы ожидаем, что добыча нефти компании Роснефть (не включая Приобское и Ванкорское месторождения) может сократиться на 4% в 2009 г.

Мы ожидаем, что как только добыча на западносибирских месторождениях Роснефти начнет сокращаться, темп сокращения может превысить 10% в год в связи с агрессивными методами недропользования, такими как гидроразрыв пласта. О возможности подобного развития событий свидетельствует недавний опыт компаний Газпром нефть и Славнефть. Учитывая то, что добыча нефти на месторождениях Роснефти (за исключением Приобского и Ванкорского месторождений) с 2010 г. будет снижаться на 5% в год, мы приходим к выводу о том, что в период 2011-2013 г. добыча нефти компании будет превышать уровень 2009 г. всего на 5%".