По показателю EBITDA в расчете на баррель ЛУКОЙЛ остается более прибыльным по сравнению со своими аналогами в 2009 г. Несмотря на то, что результаты оказались ниже ожиданий, необходимо отметить, что по итогам 2009 г. EBITDA ЛУКОЙЛа по US GAAP, рассчитываемая как операционная прибыль плюс амортизация и доходы от аффилированных компаний, составила 14,1 млрд. долл. США, тогда как аналогичный показатель Роснефти – 13,6 млрд. долл. США. Поскольку объем добычи нефти и газа ЛУКОЙЛа на 5% ниже аналогичного показателя Роснефти, EBITDA ЛУКОЙЛа на бнэ составила 17,4 долл. США против 15,6 долл. США для Роснефти (рис. 1). Это, по нашему мнению, объясняется не только относительно высоким качеством перерабатывающих мощностей ЛУКОЙЛа, но и сильными позициями в сегментах розничной торговли, нефтехимии и добычи за рубежом. Преимущество ЛУКОЙЛа над Роснефтью в отношении рентабельности может исчезнуть в 2010 г., если будет сохранена нулевая пошлина на нефть с месторождений Восточной Сибири в течение всего оставшегося года, но должно снова появиться в 2011 г., если данная пошлина будет составлять порядка 60% относительно базовой ставки.

Способность ЛУКОЙЛа генерировать свободный денежный поток выше, чем у других российских нефтедобывающих компаний. Основываясь на свободном денежном потоке от операций (до изменений в оборотном капитале), уменьшенном на величину капвложений, мы рассчитали объем денежных средств, который смогут сгенерировать ведущие российские нефтедобывающие компании, как в абсолютном выражении, так и в расчете на бнэ. Самый высокий показатель наблюдается у неторгуемой компании TNK-BP International – ее свободный денежный поток составляет 6,8 долл. США в расчете на бнэ. ЛУКОЙЛ генерирует 6,0 долл. США в расчете на бнэ, однако совокупный объем свободного денежного потока ЛУКОЙЛа превышает показатель ТНК-BP. Более того, свободный денежный поток ЛУКОЙЛа превзошел аналогичные показатели Газпром нефти и Роснефти как в абсолютном выражении, так и в расчете на бнэ.

В 2009 г. увеличение денежного потока ЛУКОЙЛа было частично нивелировано увеличением оборотного капитала, а также осуществлением приобретений, главным образом, в сегменте переработки. На 2010 г. никаких крупных приобретений не запланировано, тогда как увеличение оборотного капитала будет ограничено вследствие стабилизации цен на нефть.

Международные проекты по добыче, не подпадающие под налоговое законодательство РФ, становятся для компании приоритетом. К 2015 г. ЛУКОЙЛ планирует добывать порядка 0,45 млн. бнэ/сут. на месторождениях за пределами России. Это составит порядка 20% от совокупного объема добычи компании в 2015 г. по сравнению с 9% в 2009 г. Добыча будет вестись, главным образом, на месторождениях Казахстана, Ирака (нефть) и Узбекистана (газ). Однако данные планы не учитывают добычу на недавно обнаруженных месторождениях на побережье Западной Африки. В период 2011-2013 гг. ЛУКОЙЛ намерен ежегодно направлять от 20% до 45% совокупных капвложений в разведку и добычу за пределами России. ЛУКОЙЛ также отказался от планов по приобретению новых активов в сегменте переработки в пользу капвложений в разведку и добычу. Ежегодный бюджет инвестпрограммы ЛУКОЙЛа составляет 8,0-8,5 млрд. долл. США в период 2010-2012 гг., что на 14-21% превышает наш прогноз на 2010 г., однако, на 5-16% ниже нашего прогноза на 2011-2012 гг. Несмотря на ожидаемый ЛУКОЙЛом переход от адвалорной системы налогообложения нефтедобывающей отрасли, к системе, основанной на налоге на сверхприбыль, мы считаем, что неопределенная ситуация с временными рамками и условиями данного перехода оправдывает стратегию компании по развитию иностранных активов.

Обеспокоенность рынка по поводу продажи ConocoPhillips своей 10%-ной доли акций ЛУКОЙЛа может быть преувеличена, что открывает возможность для приобретения акций./ Несмотря на то, что глава ЛУКОЙЛа настроен против приобретения всей доли акций ConocoPhillips, руководство не отрицает возможности приобретения более мелких пакетов акций на рынке. Мы также считаем, что топ-менеджеры компании могут увеличить свои пакеты акций, в связи с относительно низкой стоимостью бумаг на рынке. Начало добычи нефти на первом месторождении, расположенном на шельфе Каспийского моря, в конце апреля 2010 г. может послужить драйвером роста котировок. Помимо этого, на собрании Совета директоров компании, намеченном на 23 апреля, может быть представлена новая стратегия ЛУКОЙЛа, предусматривающая акцент на развитии добывающих активов по всему миру, а также более высокие дивидендные выплаты. Исходя из вышесказанного, мы считаем, что период до 20 апреля является хорошим временем для увеличения пакетов акций компании ЛУКОЙЛ.