Екатерина Школьник, Ярослава Мальцева-Гринфельд

Представители международных бирж не скрывают своих планов по подготовке к массовому выходу российских компаний на IPO. Ожидается, что большинство таких компаний составят не крупные финансово-промышленные группы (обладающие собственными ресурсами развития и близкими горизонтами роста), а средние российские компании, испытывающие наибольшую потребность в финансировании роста и обладающие амбициозными планами расширения.

Данная статья, во-первых, проясняет те из мировых стандартов публичности, которые поддаются прояснению. Во-вторых - показывает логику оценки IPO как инструмента бизнеса.

Рынок капитала. Общественное заблуждение - общий закон

При общем всплеске внимания к новому источнику роста, правила, а главное - возможности рынка IPO - еще не стали прозрачными для российских компаний. Уже появляются свидетельства «эксплуатации незнаек», однако корпоративный мир продолжает наполняться слухами о новых IPO. Нередко месяцы и годы (!) консультаций инвестиционных и финансовых компаний приводят к выводу о том, что IPO - не лучшее средство для конкретного кармана, планов, масштабов или потенциала.

Так или иначе, в ближайшее время очевидные всему миру правила будут общепринятыми и в России. За одним «но»: мы и здесь обречены на акселеративное развитие в условиях многосторонней бомбардировки. Едва-едва научившись быть «локально публичными» для клиентов и потребителей, заставив себя сдержать «публичные порывы в масштабах страны» во избежание налоговых претензий, мы должны научиться быть

Стать патриотом

Как и любой другой рынок, международный рынок капитала прежде всего управляется:

Картина усложняется пониманием того, что рынок капитала, как никакой другой, подчинен геополитике, макроэкономическим тенденциям, и природе (чаще - ее катаклизмам). Имеется в виду не то, где на самом деле из века в век люди терпимее и трудолюбивее, предприятий и дорог больше, а природа богаче и спокойнее. А то, как условно принято воспринимать ту или иную страну, экономику, отрасль в кругу политиков и инвесторов на текущий период времени, исходя из последних событий, статистики и новостей, привлекших внимание общественности.

Глобальный рынок IPO с конца 2003 года переживает восстановление активности после спада 2000-2003 годов, который был обусловлен стагнацией европейских рынков, а также самыми «популярными» мировыми событиями - всплеском терроризма, войной в Ираке и эпидемией атипичной пневмонии. Спад интереса к компаниям высоких технологий соответствовал краху доверия к NASDAQ (очернившему свою репутацию судебным процессом по коррупции игроков), но не имеет значительного продолжения - показатели отрасли и компаний все равно являются привлекательными. Стабильный рост китайской экономики (7% в год) возбудил сильнейший интерес инвесторов, что спровоцировало лидерство китайских компаний по количеству IPO на английской и американской площадках. Приток капитала еще больше ускорил рост китайской экономики. И у инвесторов начали возникать опасения, что китайская экономика близка к перегреву. В итоге сложилась ситуация, что вложения в китайские компании считаются перспективными, но принято проявлять осторожность к прогнозам экономического роста и роста китайских компаний - соответственно.

На этом примере становится понятно: чтобы войти на рынок иностранного капитала, российским компаниям придется научиться в каждодневной деятельности учитывать глобальные факторы. Придется привыкнуть и к тому, что словосочетание «темпы роста» обладает магическим действием. Перспективность своей компании можно оценить с точки зрения конъюнктуры мирового рынка и того, что известно миру о России:

Можно сказать, что IPO - это, в определенной степени, путь к патриотизму и мировому гражданству. Или путь к чему-то еще (например, к прибыльному выходу из бизнеса) - через, как минимум, пять лет патриотического и глобального мышления. Не каждому дано смотреть на свои заводы и сотрудников не только глазами клиентов и конкурентов, но и глазами Владимира Путина, а также Тони Блэра, Джорджа Сороса или Кондолизы Райс. Но что еще заставит деятельного предпринимателя внимательно думать (и даже проявлять заботу) о том, какая отрасль российской экономики растет быстрее, выигрывают ли эти темпы по сравнению с китайскими, какие признаки политической стабильности России стали заметны иностранным инвесторам, или к каким экономическим последствиям приводят катастрофы, войны и экстремисты, и как на это реагирует сегодня фондовый рынок?

Первое правило публичности

Описание вашей компании должно демонстрировать то, что она олицетворяет отрасль и ее самые позитивные тенденции, вписанные в мировой контекст и позитивно раскрывающие основные показатели, по которым инвесторы, как правило, оценивают компании вашей отрасли. Инвестор прислушается к тому, как вы сами оцениваете свой рынок, но технологично сравнит эти оценки с общепринятыми.

Конъюнктура. Спрос превышает предложение

Российские компании уже освоили привлечение заемного капитала путем продажи облигаций иностранным инвесторам (переход к акционерному финансированию обычно следует за развитием заемного финансирования, поскольку последнее дешевле, быстрее и проще). Но, по оценкам аналитиков, уже около двух лет инвесторы ожидали возможности купить акции российских компаний через площадки, предъявляющие к эмитентам высокие требования.

Если говорить про день сегодняшний, то он характеризуется благоприятной конъюнктурой для IPO российских компаний на международных площадках. В глазах иностранных инвесторов экономика стран СНГ хотя и замедлила свои темпы, но все-таки развивается быстрее европейской - но медленнее, скажем, китайской. Мировые цены на нефть и металлы по-прежнему стимулируют интерес к соответствующим российским предприятиям. Многие российские отрасли (пищевая промышленность, розничная торговля, IT) показывают темпы роста, значительно превышающие среднемировые (20-40%). Инвестиционное сообщество имело возможность оценить российские публичные компании (котирующиеся на Лондонской и Нью-Йоркской биржах) в динамике (как правило, положительной) и сейчас более уверенно осуществляет вложения в российские акции.

Цели, оправдывающие IPO

Вслед за оценкой собственной привлекательности в глобальном контексте самое время определиться с тем, какие цели вы преследуете и чего ждете от будущего. От ответа на данный вопрос зависит не только то, каким инструментом привлечения капитала следует воспользоваться (IPO далеко не всегда оказывается наилучшей альтернативой), но и способ освоения выбранного инструмента.

Если вам прежде всего необходимо финансирование роста и развития бизнеса в масштабах от 5 до 500 млн долларов, то, скорее всего, вам порекомендуют рассчитывать на привлечение не акционерного, а заемного капитала (кредита, проектных финансов, облигационного займа и т. п.).

Условно говоря, если потребность в капитале измеряется 5 - 20 млн долларов, то желательно воспользоваться банковским кредитом. Для реализации потребности в $50-100 млн необходимо стать привлекательным для проектного финансирования. Через облигационный заем оптимально (по стоимости капитала) привлекать суммы в 500 млн - 1 млрд долларов. По мнению аналитиков, через еврооблигации «поднимать» суммы, меньшие 100 млн долларов (при условии наличия собственного капитала в 200 млн и отсутствии другого крупного долга), нет экономического смысла.

Если вы хотите: а) привлечь крупный капитал или б) выйти из бизнеса в течение минимум 5 лет с максимальной прибылью от самого процесса выхода и в) обладаете оборотом от 1 млрд долларов, то необходимо рассмотреть возможность IPO на самых востребованных инвесторами площадках - Нью-Йоркской фондовой бирже (NYSE) и Лондонской фондовой бирже (LSE). При этом нужно приготовиться к тому, что к продаже сразу слишком крупного пакета акций (более 40%), как и к планам быстрого выхода собственника из состава акционеров, инвесторы отнесутся более чем подозрительно.

Если вы хотите привлечь крупного стратегического инвестора (но не хотите продавать значительный пакет акций на бирже) или у вас есть потенциальный стратегический инвестор, который готов войти в ваш бизнес, но все еще сомневается в вас, то вам также может быть целесообразно выйти на международную площадку. За счет этого вы покажете свое соответствие мировым стандартам прозрачности и эффективности бизнеса и получите новый статус надежности. При этом, например, AIM позволяет выводить в открытую продажу совсем незначительное количество акций (от 5%). Но стоит учесть, что общие затраты на подготовку к IPO составляют от 1 млн долларов.

Если вы хотите привлечь средства для финансирования роста и освоения рыночных возможностей, но размер оборотных средств (от 20 млн до 1 млрд долларов) не будет заметным (или допустимым) на основных площадках, то вам могут порекомендовать выйти на сектор Лондонской биржи AIM. AIM - это рынок для небольших и быстрорастущих компаний, являющийся наименее регулируемым из тех, что привлекают значительное число иностранных инвесторов. AIM характеризуется сниженными требованиями к эмитентам (поэтому на AIM можно осуществить «срочное IPO»), более низкой ценой присутствия на бирже и большим вниманием инвестора к перспективам компании и ее продукта, нежели к истории и прошлому.

Второе правило публичности

Цели привлечения капитала должны быть определены, сформулированы, донесены до будущих акционеров - и быть ими поняты и разделены. Инвестор точно должен знать, кто вы и зачем вам нужны деньги.

Для того чтобы понять, кто вы, инвестор прежде всего обращается к анализу вашей аудированной, составленной по международным стандартам отчетности (на основных площадках требуется представление отчетности минимум за три последних года, на AIM - значительно меньше). Отчетность позволяет:

На практике оказывается, что это только часть критериев оценки компании. В не меньшей степени на оценки аналитиков (в том числе на прогнозируемые ими финансовые показатели) влияет информация о том, зачем компании нужны деньги - под какую стратегию.
Стратегия отражает те принципы деятельности компании, которые сохраняются стабильными в течение длительного срока. Значит, эти принципы определяют предсказуемость компании и ее перспектив. Даже самая прибыльная компания, совершив ошибку в описании своей стратегии (указав, например, неоднозначно оцениваемое направление диверсификации как приоритетное), может быть серьезно недооценена.

Каждый шаг, предусмотренный стратегией (а значит, и каждое направление расходования ресурсов), должен быть обоснован и доказан как необходимый.

Вся информация о стратегии и планах компании, в отличие от отчетности, исходит сугубо от самой компании. Достоверность и качество данной информации подтверждается в глазах инвестора прежде всего адекватностью менеджеров. Впервые менеджмент представляет компанию и стратегию в ходе так называемого road-show, которое предваряет любое IPO. Аналитики отмечают, что половина неудач IPO нередко определяется неудовлетворительными результатами road-show - встреч менеджмента с инвесторами.

Третье правило публичности

Публичными становятся прежде всего топ-менеджеры. Именно им инвесторы вверяют свои деньги. Именно они должны быть носителем всего, что соответствует интересам конкретной категории инвесторов, и каждым словом подтверждать пункты стратегии. А своими знаниями и навыками общения им необходимо демонстрировать собственную способность эту стратегию реализовать.

Инвесторы, оправдывающие цели

Каждой цели соответствуют свои целевые аудитории. Соблюдение их интересов приближает нас к желаемому, игнорирование - отдаляет. Интересы инвесторов (и их посредников) условно могут быть поделены на:

Примечательно, что основным отличием российских инвесторов от иностранных считается более короткий период вложений и нацеленность на краткосрочные результаты.

Российские компании способны предложить акции, удовлетворяющие всем категориям инвесторов. Однако прежде чем свои акции предлагать, надо определиться с тем, кому именно мы можем их выгоднее всего продать, чьим интересам мы более всего соответствуем. Этот выбор должен быть четко зафиксирован в информации о компании.

Четвертое правило публичности

Если инвестор не найдет себя и свои интересы в описании компании, если цели компании будут размыты, если информация о компании не будет сфокусирована на конкретную целевую аудиторию, то ее не выберет никто.

К примеру, если стратегия компании подразумевает множественность связанных с ней событий (слияния и поглощения, участие в крупных международных проектах и т. п.), то компания может рассчитывать на интерес со стороны многих спекулятивных инвесторов. Если представители этой целевой аудитории найдут в материалах о компании информацию, которая позволит им рассчитывать на насыщенное событиями будущее компании, то они сами начнут подогревать интерес рынка, и IPO может стать более успешным, чем было запланировано.

Или если компания относится к традиционному сектору (таковыми считаются страховые компании, компании сектора финансовых услуг) и в своих материалах демонстрирует качественный, умеренный, стабильный рост, то она будет более привлекательна для «традиционных» инвесторов, рассчитывающих на долгосрочные вложения - с предсказуемыми, не амбициозными доходами. Для таких инвесторов агрессивная, полная событий и изменений стратегия компании будет пугающей. Тем более, что, по данным аналитиков, вера иностранных инвесторов в российских менеджеров (а значит, и в их способность переварить множественные реструктуризации и M&A-сделок) чрезвычайно мала. Именно поэтому иногда рекомендуется перед IPO нанимать топ-менеджера иностранца для повышения уровня доверия к компании в целом.

Маркетинг на языке инвестора

Маркетинг на рынке капитала не лишен творчества, но все-таки крайне технологичен. Он сводится к:

Главное, чтобы эти разрозненные действия были объединены единой информационной политикой. Она должна устанавливать четкие информационные цели, определять целевые аудитории, передаваемые сообщения и единый план-программу действий ответственных и подготовленных лиц. Это поможет быть последовательным и непротиворечивым в глазах инвестора. Противоположная репутация мало совместима с фондовым рынком.

Пятое правило публичности

Слово публичной компании можно попытаться взять обратно, но оно аукнется финансовыми потерями.

Если компания берет свои слова обратно путем отзыва содержания распространенного пресс-релиза или отказа от части стратегических планов, то это сильно подрывает доверие инвесторов и аналитиков к компании. Подобная коммуникационная ошибка, часто свойственная российским компаниям, выражается в прямых экономических потерях. При подготовке информационных материалов нужно ориентироваться на авторитетные международные источники оценок и мнений (признанные аудиторские, юридические, консалтинговые, инвестиционные компании). Кроме того, ни в коем случае не нужно суживать предоставляемую информацию до минимально обязательной. Инвестор должен почувствовать, что знает о вас многое.

Так как первым по важности источником информации о компании является сама компания, то и ответственность за ее оценку лежит на тех представителях компании, кто находится на связи с инвестиционным сообществом. Прежде всего, это сотрудники службы по связям с инвесторами. Именно они должны обладать всеми необходимыми инвестору данными, единовременно для всех участников рынка распространять информацию, пояснять и анализировать события, связанные с компанией, и отвечать на вопросы.

Шестое правило публичности

Рекомендация «быть максимально прозрачной и открытой» стоит на первом месте среди рекомендаций аналитиков публичным компаниям. При этом нужно не только сообщать, но и отвечать: с инвесторами следует именно общаться, а не вести публичную деятельность, оказывая на них одностороннее информационное воздействие.

Оперативная реакция на запросы инвесторов и аналитиков, возможность оперативной организации встреч или conference-calls с топ-менеджерами редко свойственна службам по связям с инвесторами, но, тем не менее, очень высоко ценится инвестиционным сообществом и позволяет говорить о компании как о дружественной и открытой.

Седьмое правило публичности

На рынке капитала, как и на рынке своей основной деятельности, не стоит пренебрегать маркетинговыми исследованиями. Проведите сбор информации и пообщайтесь (или поручите это общение) с представителями инвесторов (российскими и иностранными инвестиционными компаниями).

Это в школе вопрос: «По каким критериям вы собираетесь оценивать мое сочинение?» - привел бы к «отрицательной капитализации», - мало кто из учителей осознает собственные критерии оценки. Опыт же наших изысканий подтверждает, что представители инвесторов, напротив, будут приятно удивлены проявлениям сознательности и заблаговременного внимания к потребностям рынка. Потребности рынка капитала стандартизированы как никакие другие - а значит, предсказуемы ровно так же, как должна быть предсказуема компания, совершающая IPO.

Авторы благодарят за участие в исследовании и сотрудничество аналитиков ИК «Ренессанс Капитал» (Елену Савчик), Rye, Man & Gor Securities, «Альфа Банк», ИФК «Метрополь», CSFB, ММВБ, «Брокер Кредит Сервис», СРП-Экспертиза, «Тройка Диалог».